东北证券-香精香料行业深度报告：国产香精香料多元发展，构建芬芳中国-240708
香精香料小用量，大效用。香料是够依靠嗅觉或味觉感受到香味的有机化合物，主要用于调配成香精加香或直接作为食品添加剂使用。天然香料符合健康绿色的理念，具有鲜明的地域生产特色。合成香料采用化学原料，原料丰富易得，主导了现有的香料市场，当前主要香料品种有芳樟醇、柠檬醛、薄荷醇、香兰素、麦芽酚等产品。香精是由香料与辅料构成的具有特定香气香味的混合物，是科学与艺术的结晶，具有小用量大效用的特点，配方混合具有极高的壁垒。
香精香料国际格局高度集中，国内产业分散、企业差异发展。国际香精香料巨头历史悠久积淀深厚，以香精为核心产品实现高度垄断，通过控制关键香精的品种、保持高研发投入来保持其领先地位，市场主要掌握在华顿、芬美意、国际香料香精和德之馨四家企业手中，具有高行业集中度特点。国内企业产能分散，集中度较低。企业错位竞争，聚焦细分领域，产品同质化程度低，但业务规模普遍较小。同时国内企业以香料为主，研发投入与毛利率差异明显，以新和成、华宝股份为代表的企业在高研发投入下，产品盈利能力领先同行，比肩国际巨头。
香精香料消费市场稳步发展，下游产品需求多元化。全球香精香料市场自2015年的241亿美元增长至2022年的299亿美元，CAGR为3.13%，亚洲在占比达40%，已成为全球主力消费引擎。随着香精香料消费重心向亚太转移，国际巨头持续加码在华投资与中国市场。十三五期间国际巨头在我国江浙地区建立多个世界级香精香料工厂。我国香精香料下游主要应用行业为食品、日化与烟草行业，应用占比分别为63.4%、17.5%、15.5%，以食品行业为主导。
新和成：国内香精香料行业领军企业，收入规模最大，香精香料业务与维生素业务紧密协同，维生素过程中的各类中间体芳樟醇、柠檬醛等本身亦可作为香精香料产品，多元布局打造成本优势。
金禾实业：全球麦芽酚领跑者，靠麦芽酚为出发点聚焦于精细化工，逐步布局安赛蜜、三氯蔗糖甜味剂产品。精细化工+基础化工双轮驱动，一体化产业链保障原料供应，有效降低香料成本，打造规模优势。
新化股份：绑定奇华顿如虎添翼，优质客户资源助力香料发展。江苏、宁夏香料基地双双扩张，打开成长天花板。
基础化工发布时间：2024-07-08优于大势上次评级:优于大势历史收益率曲线%行业数据成分股数量（只）393总市值（亿）28084流通市值（亿）13142市盈率（倍）25.67市净率（倍）1.59成分股总营收（亿）20685成分股总净利润（亿）1086成分股资产负债率（%）46.81%相关报告《2024年农药板块策略：关注库存去化，把握结构性机会》--20240206《草甘膦供需有望较长时期紧平衡，价格中枢抬升》--20230813《创制药，将极大的改变农药企业的竞争生态》--20230515证券分析师：伍豪执业证书编号：S1-证券研究报告/行业深度报告国产香精香料多元发展，构建芬芳中国香精香料行业深度报告报告摘要：香精香料小用量，大效用。
香料是够依靠嗅觉或味觉感受到香味的有机化合物，主要用于调配成香精加香或直接作为食品添加剂使用。
合成香料采用化学原料，原料丰富易得，主导了现有的香料市场，当前主要香料品种有芳樟醇、柠檬醛、薄荷醇、香兰素、麦芽酚等产品。
香精是由香料与辅料构成的具有特定香气香味的混合物，是科学与艺术的结晶，具有小用量大效用的特点，配方混合具有极高的壁垒。
国际香精香料巨头历史悠久积淀深厚，以香精为核心产品实现高度垄断，通过控制关键香精的品种、保持高研发投入来保持其领先地位，市场主要掌握在华顿、芬美意、国际香料香精和德之馨四家企业手中，具有高行业集中度特点。
同时国内企业以香料为主，研发投入与毛利率差异明显，以新和成、华宝股份为代表的企业在高研发投入下，产品盈利能力领先同行，比肩国际巨头。
全球香精香料市场自2015年的241亿美元增长至2022年的299亿美元，CAGR为3.13%，亚洲在占比达40%，已成为全球主力消费引擎。
我国香精香料下游主要应用行业为食品、日化与烟草行业，应用占比分别为63.4%、17.5%、15.5%，以食品行业为主导。
新和成：国内香精香料行业领军企业，收入规模最大，香精香料业务与维生素业务紧密协同，维生素过程中的各类中间体芳樟醇、柠檬醛等本身亦可作为香精香料产品，多元布局打造成本优势。
金禾实业：全球麦芽酚领跑者，靠麦芽酚为出发点聚焦于精细化工，逐步布局安赛蜜、三氯蔗糖甜味剂产品。
精细化工+基础化工双轮驱动，一体化产业链保障原料供应，有效降低香料成本，打造规模优势。
香料又称香原料，是一种能够依靠嗅觉或味觉感受到香味的有机化合物，主要用于调配成香精加香或直接作为食品添加剂使用；香精是由香料与辅料构成的具有特定香气香味的混合物。
香精是由多种香料、溶剂、载体以及其他辅料调配而成，可分为食用香精、日用香精、烟用香精与其他类用途香精。
图1：香精香料分类、流程与产品数据来源：头豹研究院，东北证券1.1.天然香料：地域特色鲜明，天然绿色健康香料可分为天然香料与合成香料。
天然香料的优点是主要成分来源于天然，相对而言符合健康理念，产品味道层次丰富，但由于受到自然条件限制，数量有限，通常价格相对较高；合成香料通常由化工原料通过化学手段合成制成，合成香料的优点是原材料来源广泛，产品品类较天然香料丰富，缺点是味道层次单一，需要组合调配使用。
基础化工/行业深度表1：香料种类与用量规模分类特点全球年均用量数量品种举例合成香料大宗常用5000吨以上100多种芳樟醇、香叶醇、香兰素、桃醛、椰子醛、麦芽酚等一般常用500-5000吨300多种麝香T、丁位十二内酯、乙偶姻、薄荷酰胺等次常用20-500吨1000多种丙位己内酯、草莓酸、硫噻唑等不常用或非普遍使用几十公斤至几吨5000多种茶香酮、茶螺烷、糖内酯、1-辛烯-3醇、2,4-癸二烯醛等天然香料--约500种玫瑰油、茉莉浸膏、香荚兰酊、白兰香脂等数据来源：爱普股份招股说明书，东北证券对于天然香料各国定义不尽相同，美国法规要求天然香料的原料来自动植物，而欧盟和中国的法规既要求原料来自动植物，也对从原料中获得香料的过程进行了要求（适当的物理方法、酶法或微生物法）。
由于中国、欧盟规定的传统意义的天然香料对原料来源及香料加工过程均有严格限制，但除某些大规模种植品种外，自然界中能够满足前述条件的天然植物多属于天然种植的小众产品，产量较低，或者虽能大规模种植但受天气影响价格波动较大，总体市场覆盖较小，因此近年来目前市场上中高端、用于食品的主要为符合美国天然香料标准的产品。
表2：主要国家地区对天然香料的定义国家天然香料与定义法律法规依据美国精油、油树脂、提取物、蛋白水解物、蒸馏生成物，或烘焙、加热及酶解产物，它们含有的香料成分是来自香辛料、水果或果汁、蔬菜或蔬菜汁、可食用酵母、香草。
植物的皮根茎叶花果及类似植物原料、肉、海鲜、家禽、蛋、奶制品及其发酵产品，其在食品中的主要作用是增香而不是提供营养。
美国联邦法规(CFR)21Part101食品标注欧盟天然食品香料的原料是动、植物，这些原料可处于未加工的原始状态，也可以已经历了适合人类消费的传统的食品加工过程。
从这些原料中获得的香料的方法是适当的物理过程或是从酶法或微生物工艺(过程)。
欧洲议会和欧盟理事会《关于食用香料香精和某些具有香味性质的食品配料在食品中和食品上的应用》Regulation(EC)No.1334/2008Article3.2(c)中国以植物、动物或微生物为原料，经物理方法、酶法、微生物法或经传统的食品工艺法加工所得的香料。
29938-2013《食品安全国家标准食品用香料通则》;GB/T21171-2018中华人民共和国国家标准《香料香精术语》数据来源：亚香股份招股书，东北证券基础化工/行业深度动物性香料：较珍贵的天然香料。
到目前为止，仅发现麝鼠、麋鹿、灵猫、海狸及抹香鲸胃内分泌的龙涎香，在浓烈时带有不适的臭气，但是稀释后则散发出优美的香气，且留香力较强，高级香精中常作为定香剂。
除龙涎香为抹香鲸肠胃内不消化食物产生的病态产物外，其他四者皆是从腺体分泌的引诱异性的分泌物。
动物性香料在未经稀释前，香气过于浓艳反而显得腥骚，稀释后即能发挥特有的赋香效果。
植物性香料有3600余种，如玫瑰、薰衣草、沉香、檀香、香荚兰、迷迭香、栀子、牡丹、玳玳、银杏、水杉、鱼腥草、紫苏、薄荷等。
以香料植物的花、果、叶、枝、皮、根或地下茎、种籽等含有精油的器官及树脂分泌物为原料，可制成各种不同形态的香料产品。
在世界各地，尤其在热带和亚热带地区，有各种香料植物的栽培和生长，如印度的檀香、保加利亚的玫瑰、中国的薄荷和八角茴香、斯里兰卡的肉桂以及法国的薰衣草等均著称于世。
天然植物原料经采集、整理、筛选以及经适当处理３如短时间热水浸渍、干燥、粉碎，即可直接作赋香原料或作调味料使用，如玫瑰花干、八角、桂皮、月桂叶等，但大多数都制成精油使用。
因此，精油是植物性香料的代表，此外，还有浸膏、净油、香树脂、油树脂和酊剂等制品。
图2：芳香植物类别数据来源：《中国主要香料资源植物分布的研究》，东北证券我国天然香料储备丰富，但发展程度有待提升。
我国天然香料来源于动植物，具备资源丰富、储量巨大的特点，但资源分布较为分散，生产模式与水平发展程度都较低，动植物综合开发利用程度不足，与下游香料企业议价能力较弱。
中国具备从热带、亚热带到温带、高寒地区的气候分布，地貌地形特征立体差异巨大，我国气候与地形的多样性，带来了丰富的香料植物品种多样性与香气多样性，部分原料具有本土化特征。
较大的市场需求与本土化种植带来了较高的全球市场占比和出口量，如广西八角、茴油年产量占全球总产基础化工/行业深度量80%以上，肉桂、桂油年产量占全球总产量60%以上。
但由于香料原料种植生产方式较为传统，上游种植业与中游香料加工业议价能力相对较弱。
图3：中国天然香料资源分布数据来源：头豹研究院，东北证券1.2.合成香料：原料丰富易得，主导香料市场合成香料根据原料来源不同可分为全合成香料与半合成香料：全合成香料：从各种基础化工原料出发，经一系列有机反应合成，主要合成反应涉及加成、缩合、酯化、氧化、过氧化、氢化、酰基化、异构化等十几类化学反应，而且所用原料品种多，要求纯度高，大多具有一定的挥发性，对装置的自动化控制有较高的要求。
有些合成香料对光、温度或在氧化暴露下是不稳定的，因此，在生产工艺选择、生产设备、包装方式和贮存运输等方面存在着一些特殊的要求。
半合成香料：以物理或化学方法从精油中分离出单离香料，再由单离香料或精油中的萜烯混合物经化学反应衍生得到半合成香料。
表3：全合成香料与半合成香料特点全合成香料煤炭石油原料经用化学方法加工所得的香料半合成香料天然动植物原料经用化学方法加工所得的香料数据来源：华业香料招股书，东北证券半合成香料是指以单离香料或植物性天然香料为反应原料制成其衍生物而得到的香料化合物。
由于其原料主要为天然香料，故其工艺过程一般为提取精练后加工，基础化工/行业深度工艺过程较为经济简单，且具备原料可再生性。
当前已有较大规模应用的半合成香料制法包括以松节油合成α-松油醇、以柠檬桉叶油合成羟基香茅醛、以山苍子油合成紫罗兰酮、以丁香油合成香兰素等。
松节油是世界上产量最大、价格最便宜的天然资源之一，也是萜烯最重要的来源之一。
它属于萜烯类混合物，最主要成分是α-蒎烯与β-蒎烯，可作为众多香料的起始原料。
α-蒎烯经过催化氢化后得到蒎烷，蒎烷高温裂解可得到较高收率的二氢月桂烯；α-蒎烯还可经过选择性氢化和热裂解可得到芳樟醇。
二氢月桂烯与芳樟醇均为很有用的香料中间体，由二氢月桂烯可合成得到成二氢月桂烯醇、香茅醇、玫瑰醚和薄荷醇等系列香料，由芳樟醇可合成橙花醇、香叶醇、柠檬醛、紫罗兰酮、维生素A等一系列产品。
图4：松节油系列半合成香料数据来源：《松节油在合成香料中的综合利用研究》，东北证券全合成香料的原材料是基础石化产品，以石油或煤焦油系产品为起点，通过化学工艺合成香料。
较常用的石化产品有甲苯、纯苯与异戊二烯等，甲苯与纯苯分别为肉桂醛和β-苯乙醇的原料，异戊二烯则为芳樟醇、柠檬醛、香茅醛、香叶醇与薄荷脑的原料。
全合成香料的原料为大宗化学品，相对香料生产规模而言资源丰富，其国内产量呈稳定增长趋势。
至2023年，我国纯苯、甲苯与异戊二烯产量分别为1771万吨、1533万吨、29.1万吨。
基础化工/行业深度图5：苯系全合成香料数据来源：chemicalbook，《苯和乙烯一步法合成苯乙烯反应研究》，《β-苯乙醇连续流合成工艺研究》，东北证券图6：异戊二烯全合成香料数据来源：头豹研究院，东北证券图7：我国纯苯产量图8：我国甲苯产量数据来源：百川盈孚，东北证券数据来源：百川盈孚，东北证券0%5%10%15%20%25%3纯苯产量（万吨，左轴）同比(右轴)-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%20222023甲苯产量（万吨，左轴）环比(左轴)基础化工/行业深度图9：我国异戊二烯产量数据来源：卓创资讯，东北证券全合成香料企业成本随上游石化原料价格变化而波动。
相较于香料价格，石化原料成本低廉，在2019-2020年初下行后，价格呈波动回升趋势。
截至2024年6月底，2024年甲苯、纯苯与异戊二烯价格分别约7297元/吨、8569元/吨、9051元/吨。
图10：甲苯与纯苯价格数据来源：百川盈孚，东北证券-10%-5%0%5%10%15%20%120222023异戊二烯产量(万吨，左轴）同比（右轴）9/1/22020/1/22021/1/22022/1/22023/1/22024/1/2甲苯价格（元/吨）纯苯价格（元/吨）基础化工/行业深度图11：异戊二烯价格（元/吨）图12：布伦特原油价格（美元/桶）数据来源：卓创资讯，东北证券数据来源：百川盈孚，东北证券1.3.香精：科学与艺术的结晶，小用量大效用香精是由多种香原料、溶剂或载体以及其他辅料调配而成的芳香类混合物。
在食品、饮料、日化、烟草、制药、纺织、饲料、皮革等众多行业中，香精都有着广泛的应用，香水的生产更是直接依赖于香精，没有香精就没有现代的都市化生活。
香精的调配包含精湛的科学技术，又具有高超的艺术性，而且对终端产品的品质起着重要作用。
表4：香精的分类分类依据分类说明按形态划分液体香精以油类、油溶性物质为溶剂、或者以水、水溶性物质为溶剂的香精。
常温下一般为液体乳化香精经乳化均质得到的水包油的香精浆（膏）状香精以浆（膏）状形态出现的各类香精固体（粉末）香精拌和型粉末香精香气和（或）香味成分与固体粉末载体拌合在一起的粉末状香精胶囊型粉末香精香气和（或）香味成分以芯材的形式被包裹于固体壁材之内的颗粒型香精应用领域食用香精食用香精泛指可以入口的香精。
具体可以包括烟草用香精和食品用香精两类日化香精用于日用化学领域的香精数据来源：华宝股份招股书，东北证券香精产品通常需要满足很强的客户个性化需求。
随着居民生活水平的日益提高，消费者对于食品以及生活日用品香味的需求在不断增加；同时由于消费领域日趋激烈的市场竞争，下游企业需要不断创新销售产品，调整香气和风味取得消费者的青睐。
因此香精生产企业必须根据下游客户各种不同的需求，不断研发新的配方，生产出符合市场流行趋势以及满足客户创新需要的香精产品。
另外一方面，目前下游食品、卷烟、日化行业都已经是工业化生产模式，但各批次原材料的品质却无法完全一致，为保证出产的终端产品符合自身品牌的香味特征，需要根据原材料的不同特点不断调整香精配方。
0100120140基础化工/行业深度香精产品需要由调香师艺术化调配香精。
调配香精简称调香，就是将几种甚至数十种香原料，通过一定的调配技术配置成具有一定香型、香韵的混合物。
像音乐和绘画一样，音乐家以一系列音符建立主题，画家凭色调创作题材，而调香师则通过调配一定的香基，创造出令人愉悦的香气。
调香师通过艺术化的创造给香精配方赋予了香气的灵魂，因此香精配方的水平直接决定着香精的水平香精产品用量小，效用大。
香精产品在最终产品中用量小，添加量通常不超过2%，但其效用高、对客户产品的品味、风格影响很大。
以烟草用香精为例，其能够保持卷烟稳定的香气和吸味，消除不同等级烟叶之间的差异，保持卷烟的品质，同时，通过使用香精还能赋予品牌香烟独有的特征香气，有助于提升卷烟的等级。
因此，香精独特的作用使其已成为很多产品生产过程中必不可少的辅料，作用很大。
1.4.高端香精香料合成、混合、人才等壁垒高筑香料的提取和合成技术：天然香料提取技术包括水蒸气蒸馏法、压榨法、浸提法、吸收法和超临界流体萃取法等，合成香料需要石油化工技术和有机化学合成技术。
香料初级产品的各项生产技术已经普及，但高纯度和高品质的香料生产技术仍然属于商业秘密，被各香料生产企业严加保护。
例如：某种芳香醇类物质，世界上仅瑞士芬美意可以从天然植物中提取，其他厂商可分析出化学成分并掌握生产方法，但无法去除其中的某些细微杂质，因此最高等级的产品仅该公司能生产。
香精的混合技术：香精的混合技术被称为艺术，各大厂商对此投入巨额资金进行应用研究，积累了数十万种配方，并在不断的推陈出新。
为了生存和发展，香料香精企业既要紧跟消费者对新香型不断追求，也要通过创造新的香型来引领消费，不断开发新的香精配方。
一款香精产品的推出要经过香型的确定、配方的设计、小样的试配、专家和客户的评香、市场的认可和推广等诸多环节，需要消耗企业大量资源。
任何简单的模仿都不能保持企业的长期发展，国际香料香精大公司均投入巨额资金用于研发，一般的中小企业难以承受。
图13：香精定型流程数据来源：爱普股份招股说明书，东北证券特殊的人才壁垒：除需要与一般生产企业相似的各类专业人才之外，香料香精企业还需要特殊的“调香师”人才。
企业对调香师的需求主要分两类：一类是食用香精调香师，一类是日化香水调香师。
前者一般是针对写实类的香味，比如橘子、苹果的香气，相对较为具体；而后者工作相对抽象、难度较高，需要调香师的艺术气质，研究出该用什么原料、多少含量，如何调配出头香（香精中最易挥发组分产生的香气）、体香（香精中中等挥发组分产生的香气，是香精的主体香气，代表了香精的特基础化工/行业深度征，其香气能在相当长时间中保持稳定和一致）和尾香（香精中低挥发性组分或某些定香剂产生的香气，留香时间长，有些香气可保持几天、几周甚至几个月）等层次的味道。
一名合格的调香师不仅需要扎实的香精香料基础知识，还需要灵敏的嗅觉和特殊的嗅觉记忆力，这使得调香师极度稀缺，全球仅500人左右。
我国开设香精香料专业的学校仅有3所，在历史底蕴和科研实力上都远不及国外调香学校，调香师供给存在缺口。
我国的调香师、尤其是优秀的调香师目前无法满足市场需求，主要原因在于：其一，国内香料香精行业起步较晚，人才培养没跟上发展需求；其二，即使经过专业学习，要成为一个好的调香师也需要经过七八年的实践训练，最重要的是在日积月累的学习与实践中培养关键的想象力和创造力。
图14：香精企业特殊的人才需求——调香师数据来源：ChinaDaily，东北证券下游企业认证门槛：香料香精的下游企业，特别是国际国内大型企业对香料香精的生产商有较为严格的认证体系，需要较长时间的考察和认证过程，一旦确定后在较长时间内会保持稳定，这给新进企业形成了障碍。
2021年，中国香化协会颁布《香精香料行业“十四五”发展规划》，加大研发投入扶持政策；2019年国家发改委修订《产品结构调整目录》，鼓励香料、野生花卉等林下资源人工培育与开发。
2022年6月，工信部等颁布《关于推动轻工业高质量发展的指导意见》，指出要针对“香精香料上午发酵制造”等行业薄弱环节，研究制定和发布第一批重点领域技术创新路线：香料香精相关政策相关政策颁布时间颁布主体主要内容《关于推动轻工业高质量发展的指导意见》2022-06工信部针对“香精香料上午发酵制造”等行业薄弱环节，研究制定和发布第一批重点领域技术创新路线图。
基础化工/行业深度《香料香精行业“十四五”发展规划》2021-12中国香料香精化妆品工业协会香料香精发展的基本原则包含:1)坚持产业结构调整，提升发展质量;2)坚持创新驱动，提升技术水平;3)坚持“两化”融合，走新型工业化发展道路:4)坚持绿色低碳，走生态文明的发展道路;5)坚持顺应市场，开发满足消费趋势的绿色产品;6)坚持品牌战略，培育更多的优势香精品牌《产品结构调整目录》2019-10发改委将“香料、野生花卉等林下资源人工培育与开发、天然食品添加剂、天然香料新技术开发与生产和“绿色食品生产允许使用的食品添加剂开发列为国家鼓励类的产业目录《关于激发科技创新活力调动“两个积极性的若干意见》2017-12国家烟草专卖局提出要持续加大研发经费投入力度、健全科技奖励体系，通过制度建设促进HNB等新型烟草制品研发《“十三五”国家食品安全规划》2017-02国务院全面实施食品安全战略，着力推进改革创新和依法治理推动食品安全现代化治理体系建设《促进食品工业健康发展的指导意见》2017-01国家发改委、工业和信息化部加快食品行业发展，推动食品工业转型升级，满足城乡居民安全、多样、健康、营养、方便的食品消费需求，到2020年食品工业规模化、智能化、集约化、绿色化发展水平明显提升，供给质量和效率显著提高《食品安全国家标准与监测评估“十三五”规划(2016-2020)》2016-11国家卫计委改革和加强新食品原料、食品添加剂新品种、食品相关产品新品种等三新食品管理《高新技术企业认定管理办法》2016-01科技部、财政部、国家税务总局将“天然产物有效成分的分离提取技术列入国家重点支持的高新技术领域，为天然香精香料加工提供支持数据来源：头豹研究院，东北证券基础化工/行业深度1.5.主要香料简介：各放异彩，不可或缺1.5.1.芳樟醇：应用广泛的香精原料芳樟醇，又称里那醇、沉香醇，化学名称为3,7-二甲基-1,6-辛二烯-3-醇，具有强烈的铃兰花香香气，是天然精油中分布最为广泛和最重要的萜烯香料之一，左旋芳樟醇存在于芳樟叶油、薰衣草油等精油中，右旋芳樟醇存在于胡荽子油等精油中．芳樟醇广泛应用于各种日用香精的配方之中，是香水香精、家化产品香精等香精中使用频率最高的香料产品，也用于调配食用香精．它的各种羧酸酯例如甲酸酯、乙酸酯、丙酸酯等脂肪酸酯以及苯甲酸酯等芳香羧酸酯也是重要的香料．同时它还是合成维生素A、E和K等产品的重要原料,每年芳樟醇及其衍生物、酯和用于维生素等医药化工产品生产的数量约5.8万吨，在香精领域需求量约1.8万吨/年。
芳樟醇的合成主要有乙炔-丙酮路线、石化原料路线与蒎烯原料合成路线三种方式。
乙炔-丙酮路线年，RUZICKA等便利用甲基庚烯酮的乙炔化得到脱氢芳樟醇，再经还原合成芳樟醇。
其路线以乙炔和丙酮为起始原料，通过金属钠／液氨形成的乙炔钠与丙酮缩合反应，部分氢化后再与双乙烯酮（或乙酰乙酸酯）反应，经催化异构化得到甲基庚烯酮。
由于丙酮、乙炔等都是化学工业上常用原料且价格便宜，故该路线在成本方面具有优势．但是需要经过6步合成芳樟醇，步骤较多；而且其中两次乙炔化使用金属钠、液氨等危险和强刺激性气味物料，产生大量的有机及无机盐废物，“三废”排放量较大。
图15：乙炔-丙酮路线合成芳樟醇数据来源：《芳樟醇合成的研究进展及绿色评估》，东北证券石化原料路线）异丁烯路线：异丁烯路线以异丁烯等为起始原料合成甲基庚烯酮，即由过量的异丁烯和丙酮与甲醛水溶液反应，再经钯等催化剂催化异构化得到甲基庚烯酮，随后可以以相同的乙炔化、部分氢化过程得到芳樟醇。
该路线反应步骤简洁，仅需两步即可合成芳樟醇产物，且原料为来源丰富的石化产品异丁烯，缺点在于三种原料基础化工/行业深度之间会两两发生副反应导致产生众多副产物，反应产物需要经过多种分离纯化步骤。
图16：异丁烯路线合成芳樟醇数据来源：《芳樟醇合成的研究进展及绿色评估》，东北证券（2）异戊二烯路线：本路线采用异戊二烯为起始原料，在与氯化氢的加成反应后，进一步在氢氧化钾的碱作用下与丙酮生成甲基庚烯酮，随后路线与异丁烯路线相同。
该方法利用石油化工过程产生的异戊二烯为原料，经过2步反应合成了甲基庚烯酮，是一条很有实用价值的合成路线，但在反应过程中大量采用氯化氢，易对设备造成腐蚀，且后续三废排放量较大。
日本可乐丽公司采用此路线生产芳樟醇，我国上海石化也采用此路线生产甲基庚烯酮。
图17：异戊二烯路线合成芳樟醇数据来源：《芳樟醇合成的研究进展及绿色评估》，东北证券蒎烯路线：β蒎烯通过管式热解得到月桂烯，月桂烯在低温下氢氯化得到芳樟基氯、月桂烯基氯等混合物，混合产物与醋酸钠反应得乙酸芳樟酯等混合酯，皂化分离后基础化工/行业深度生成芳樟醇、香叶醇及橙花醇产物。
图18：β蒎烯路线合成芳樟醇数据来源：《芳樟醇合成的研究进展及绿色评估》，东北证券1.5.2.柠檬醛：香料中间体多面手柠檬醛，化学名为3,7-二甲基-2,6-辛二烯醛。
是含有两个双键的不饱和链状醛类单萜，有两种顺反异构体：香叶醛（反式柠檬醛，E-柠檬醛，柠檬醛a）和橙花醛（顺式柠檬醛，Z-柠檬醛，柠檬醛b）。
天然柠檬醛中香叶醛组分占比80%-90%，橙花醛的占比为10%-20%。
图19：柠檬醛的顺反结构式数据来源：《由脱氢芳樟醇合成柠檬醛的反应研究》，东北证券柠檬醛分子中含有三个不饱和键，两个C=C和一个C=O，其中一个碳氧双键与碳碳双键形成共轭体系，对柠檬醛中不同的双键加氢，可得到多种反应产物，如香茅醇、香茅醛、香叶醇、橙花醇、二氢香茅醇和3,7-二甲基辛醇等。
根据《食品添加剂使用卫生称准》规定，柠檬醛为允许使用的食用香料，除直接用于烘烤食品、糖果、冷饮、口香糖和软饮料等外，也可用于配制草莓、苹果等水果基础化工/行业深度型的食用香精，尤其是在柑橘香味的香精中更是不可缺。
因为柠檬醛对于柑橘香精，不仅发挥了其本身的柠檬香气，而且还对香精的整体气味起到增香作用。
在日常生活中，柠檬醛广泛用于餐具的洗涤液、肥皂和花露水的加香剂，以及人造柠檬油和柑橘油的调制。
在香料和制药工业，柠檬醛也是一种极为重要的原料，主要用于合成高档香料紫罗兰酮、鸾尾酮系列产品及维生素A、维生素E、β-类胡萝卜素、叶绿醇、异植物醇等。
天然的柠檬醛主要存在于山苍子油、柠檬艾油、柑橘油、柠檬罗勒油、桉叶油等中，我国生产的天然柠檬醛主要是通过减压蒸馏或水蒸气蒸馏方法，从山苍子油中提取制备。
山苍子油是指从山苍子植株的果皮等中提取的挥发性油份，其主要成分即为柠檬醛，质量分数达60%-80%。
山苍子为我国特有的香料类植物资源之一，同时我国也是世界上山苍子油最大的出口国和生产国之一，但是对于山苍子资源的开发利用仍只停留在提取山苍子油进行出口创汇的不充分发展阶段。
图20：天然柠檬醛的减压蒸馏提取法数据来源：《由脱氢芳樟醇合成柠檬醛的反应研究》，东北证券柠檬醛的生产工艺主要分为异丁烯路线与乙炔-丙酮路线。
随着柠檬醛应用范围的不断扩大，通过天然植物资源直接提取获得的量已经远远无法满足目前工业生产发展的需要。
合成柠檬醛的方法主要有两条路线）以甲基庚烯酮、乙炔为原料合成脱氢芳樟醇再经重排后制得；（2）以异丁烯为原料合成异戊烯醇、异戊烯醛，再进行醛醇缩合重排制得。
国内新和成使用的是脱氢芳樟醇重排法，脱氢芳樟醇可以从石油化工原料中制得。
基础化工/行业深度图21：柠檬醛合成工艺数据来源：新和成公示，东北证券1.5.3.薄荷醇：清新凉味的源泉薄荷醇是一种环状单萜类化合物，是一种重要的香料。
薄荷醇又分为左旋薄荷醇（L-薄荷醇）和右旋薄荷醇（D-薄荷醇），其中左旋薄荷醇具有清新凉气，商业价值较高，广泛用于化妆品、牙膏、医药等；而右旋薄荷醇商业价值较低。
目前，全世界的薄荷醇主要来源于天然薄荷脑的提取，但是由于气候的不确定性，无法保证稳定的天然薄荷醇产量，且天然薄荷醇总产量也无法满足人们日常生活对薄荷醇的需求。
第一个实现工业化合成L-薄荷醇的是日本高砂公司，该公司以月桂烯为原料，经过胺化得到香叶基胺，香叶基胺再在手性配体的存在下，经过不对称氢转移的重排得到中间产物手性烯胺，该产物经过水解可得到手性香茅醛，香茅醛再经过路易斯酸关环氢化即得到手性L-薄荷醇。
2012年，高砂公司又开发了一条以柠檬醛为起始原料合成L-薄荷醇的工艺，该工艺的关键是柠檬醛手性还原得到手性香茅醛。
基础化工/行业深度图22：日本高砂公司薄荷醇合成工艺数据来源：《L-薄荷醇的合成研究进展》，东北证券巴斯夫(BASF)公司利用柠檬醛合成L-薄荷醇有两条路线，一条是早期开发的将柠檬醛还原得到香叶醇和橙花醇，再以钌和BINAP配合物催化还原得到香茅醇，香茅醇氧化得到香茅醛。
在该路线中，柠檬醛需要经过分离、醛基还原、碳碳双键还原及醇羟基的氧化得到香茅醛，在资源上存在一定的浪费。
针对该路线存在的缺点，巴斯夫公司又开发了一条直接将香叶醛经手性还原得到香茅醛的路线。
该路线以铑与Chiraphos配体形成的化合物为手性催化体系催化还原香叶醛然后得到L-薄荷醇。
基础化工/行业深度图23：巴斯夫薄荷醇合成工艺数据来源：《L-薄荷醇的合成研究进展》，东北证券德之馨公司是目前世界上合成L-薄荷醇最大的供应商，其工艺的核心是手性拆分。
目前该公司使用的拆分手段是先对薄荷醇进行酯化反应生成苯甲酸薄荷酯，分子量的增大导致薄荷醇手性的异构在酯化物中得以体现，再以单纯L-苯甲酸薄荷酯进行诱导可得到左旋苯甲酸薄荷酯相对较多的晶体，对晶体进行重新结晶，可得到纯度在99%以上的L-苯甲酸薄荷酯，最后水解得到产品L-薄荷醇。
图24：德之馨薄荷醇合成工艺数据来源：《L-薄荷醇的合成研究进展》，东北证券1.5.4.香兰素：用途多元化的广谱香料基础化工/行业深度香兰素(Vanillin)，又名香草醛，3-甲氧基-4-羟基苯甲醛，是香荚兰豆的主要成分，是一种广谱型高级香料。
香兰素广泛存在于自然界中，如在爪哇香茅、安息香、秘鲁香脂、丁香子芽、香子兰的荚中等许多精油及植物中均有发现。
香兰素是人类所合成的第一种香料，也是世界上产量最大的合成香料，广泛用于各类食品、烟草、牙膏、香水化妆品以及日化品中。
国内对于香兰素的应用，主要作为食品添加剂，近几年在医药领域的应用也不断拓宽，已成为香兰素应用最有潜力的领域。
全球香兰素消费量约1.6~2.2万吨左右，我国对香兰素年消费量在2000-2500吨，其消费以食品工业为主，占比约55%，其次分别为医药中间体（30%）、调味料（10%）、化妆品（5%）。
图25：香兰素化学结构式图26：香兰素应用格局数据来源：chemicalbook，东北证券数据来源：亚香股份招股书，东北证券市场上供应的香兰素有两种——合成香兰素和天然香兰素。
合成香兰素是以普通化石原料经化学合成法而得到的香兰素，化学合成香兰素的方法有近10种，其原料来源和生产技术稳定，供应充足，市场价格较低，每公斤15美元左右，成为市面上主要香兰素的生产方法，目前市场份额的90%是合成香兰素。
从天然香荚兰中提取单离的香兰素，由于香荚兰种植区域有限，产量受气候影响大，劳动强度大，得到的天然香兰素价格极其昂贵，每公斤售价高达4000美元，约为合成香兰素的300倍。
化学合成法中，主要的生产工艺为采用愈创木酚-乙醛酸法，其反应条件较容易控制，收率高，三废处理少，而且后处理方便。
愈创木酚与乙醛酸在碱性加热条件下可生成3-甲氧基-4-羟基扁桃酸，该酸在催化剂和氧气存在下氧化生成3-甲氧基-4-羟基苯乙酮，再经酸化、脱羧即可得到香兰素粗品。
此方法是香兰素的主要工业合成技术，由法国罗地亚公司于1970年代率先工业化，目前国外法国罗地亚公司、挪威鲍利葛公司、日本宇部兴产3家香兰素生产商均采用此方法，国内主要香兰素生产企业中的嘉兴中华化工、吉林石化香兰素厂亦使用该方法生产。
55%30%10%5%食品工业医药中间体调味料化妆品基础化工/行业深度图27：愈创木酚-乙醛酸法香兰素合成路线数据来源：chemicalbook，东北证券采用丁香酚、阿魏酸等可再生物质为原料生产香兰素的工艺正在迅速发展。
当前以可再生资源丁香酚、阿魏酸等为原料生产的香兰素约占世界产量5%，国内亚香股份采用此方法生产香兰素，是全球主要的天然香兰素生产企业之一，图28：丁香酚法香兰素合成路线数据来源：《香兰素制备技术研究进展及前景展望》，东北证券基础化工/行业深度图29：阿魏酸生物发酵法香兰素合成路线数据来源：《香兰素制备技术研究进展及前景展望》，东北证券1.5.5.麦芽酚：食品增香的中流砥柱麦芽酚主要分为甲基麦芽酚和乙基麦芽酚，是一类广谱的的香味增效剂，具有增香、固香、增甜的作用。
甲基麦芽酚又称麦芽酚，为白色晶状粉末，具有焦奶油硬糖的特殊味道，其稀释溶液可释放出草莓样芳香。
表6：甲乙基麦芽酚特点及应用范围产品名称类别特点典型添加范围甲基麦芽酚天然等同香料，具有焦奶油硬糖的味道，稀释液可释放出草莓芳香，熔点更高烘焙产品、医药乙基麦芽酚纯香型人造香料，增香效果更好，应用范围更，可使整体否味更统一，还具有抗菌、防腐功能。
水果香味突出，可抑制苦涩味饮料、果汁、化妆品、香烟淡焦香型有浓厚的焦糖香味，可增强香甜鲜味肉制品，可使罐装熟肉呈现粉红色增强焦香型焦香味醇厚浓郁，受热溶解后余韵悠长高档火腿、盐水火腿、高档肉肠数据来源：华经产业研究院，东北证券麦芽酚主要有6种合成方法：以丙酮和草酸二乙酯为原料，或以焦袂康酸或袂康酸为原料，或以乙醛和丙酮或以乙酰丙烯为原料，以及以吡喃甙同系物为原料，这4种方法由于原料来源困难、反应条件严格、反应步骤繁琐、周期时间长等诸多问题，未能实现工业化生产；以酸为原料则需要耗费大量粮食，所以工业采用率较低；而以糠醛为原料合成麦芽酚的方法已被大多工业生产采用。
国内最大的麦芽酚生产商金禾实业采用糠醛法生产麦芽酚，其过程为：镁与卤代烷在无水或四氢呋喃溶剂存在下进行反应，合成格氏试剂，然后格氏试剂与糠醛加成反应，再经水解得糠基醇中间体。
分离溶剂后的糠基醇中间体在甲醇水溶液中低温用氯气氯化，然后再在酸性介质中加热水解重排，得麦芽酚粗制品。
基础化工/行业深度图30：甲、乙基麦芽酚糠醛法生产工艺数据来源：金禾实业招股说明书，东北证券根据百川资讯，2023年我国麦芽酚产能共22200吨，产能集中于金禾实业、北京天利海与宁夏万香源，CR3为76.58%，其中金禾实业产能为9000吨，占比约40%，行业地位巩固，规模效益不断增强。
图31：我国麦芽酚行业格局（万吨）数据来源：百川资讯，东北证券甲乙基麦芽酚主要用于烘焙产品、饮料果汁等食品饮料行业。
乙基麦芽酚作为一种优良的香味增效剂，40%用于饮料果汁行业，火腿肉肠与化妆品行业应用占比各占约1/4，香烟行业占比为11%。
40.54%22.52%13.51%9.01%9.01%5.41%安徽金禾实业北京天利海宁夏万香源广东肇庆香料陕西天汉生物山东汇通利华0.90.20.120.50.3基础化工/行业深度图32：甲基麦芽酚应用领域图33：乙基麦芽酚应用领域数据来源：百川资讯，东北证券数据来源：百川资讯，东北证券图34：甲基麦芽酚价格（万元/吨）图35：乙基麦芽酚价格（万元/吨）数据来源：百川资讯，东北证券数据来源：百川资讯，东北证券70%30%烘焙产品医药领域40%25%24%11%饮料果汁火腿肉肠化妆品香烟2019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/12024/1/1202019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/12024/1/1基础化工/行业深度2.香精香料国际格局高度垄断，国内产业分散、企业多元发展2.1.国内格局：产能分散，企业差异化错位发展我国香精香料行业集中度较低，行业有待进一步集中。
根据中国香化协会数据，“十三五”期间，我国的香料香精生产企业超过1000家，总体数量与“十二五”期间基本持平。
受行业转型升级、结构调整和国家化工、环保方面监管政策趋严的影响，部分中小企业或出局或整合，规模以上企业数量与“十二五”期间相比略有增长，但行业集中度仍较低，2017-2021年，我国香精香料行业CR6从19.07%增至20.32%，仅有略微增长。
表7：中国香精香料行业前六大企业市场份额公司名称2017年市场份额2021年市场份额爱普股份5.88%6.36%中国波顿2.77%4.36%新和成3.37%4.26%华宝股份5.56%3.69%亚香股份0.94%1.18%华业香料0.55%0.47%前六大公司合计19.07%20.32%数据来源：头豹研究院，东北证券国内香料企业错位竞争，聚焦细分领域，产品同质化程度低，但业务规模较小。
香精香料行业细分品种众多，国内企业经营品种相对有限，在各自主导的方向发展，因此呈差异化竞争格局，产品重叠较少。
但国内香精香料企业经营的产品类别数目和销售规模较小，较奇华顿等海外巨头仍有较大差距。
表8：国内主要香精香料公司相关业务情况企业香精香料业务简介2023年营收/亿元备注亚香股份产品包括天然香料、合成香料、凉味剂等，天然香料主要包括丁香酚香兰素、阿魏酸香兰素、天然桂酸甲酯、天然覆盆子酮等产品，合成香料主要包括女贞醛、格蓬酯、苹果酯、新铃兰醛等产品，凉味剂主要包括WS-23、WS-3、WS-200等产品6.3华业香料主要生产销售内酯系列香料，产品为丙位内酯系列和丁位内酯系列，包括桃醛、椰子醛、丁位癸内酯等2.69爱普股份主要产品包括香料（含合成香料和天然香料）、香精（含食用、日化和烟草香精）7.35香料香精板块新和成芳樟醇系列、柠檬醛系列产品、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮等，国内领先的香精香料生产商32.74香精香料类板块万香科技主要包括二氢茉莉酮酸甲酯、龙涎酮、左旋香芹酮、乙基麦芽酚、薄荷油系列等产品-2021年营收为14.15亿元科思股份产品包括铃兰醛、2-萘乙酮、合成茴脑等合成香料3.08合成香料板块华宝股份生产烟用香精、食品用香精、日用香精，国内领先的香精生产商14.85新化股份合成香料产品涵盖苯酚酯类、烯醇酯类檀香类、醛酮类、水杨酸类等香料产品5.19香料香精板块万华化学在香料香精行业布局即将落地，4.8万吨/年柠檬醛-香精香料项目预计2024年三季度投产，产品包括柠檬醛、香叶醇、香茅醇等-基础化工/行业深度数据来源：wind，东北证券我国香精香料企业毛利水平差异明显。
我国香精香料上市企业多以香料产品为主，仅华宝股份等个别企业深入涉足下游香精行业。
香精企业最核心的竞争力在于其香精配方及其开发能力，较香料生产难度更大，因此华宝股份具有最高的毛利水平。
新和成香精香料业务与维生素产业原料协同，具有更低的成本，且新和成为国内规模最大的香精香料生产商，产品规模效应更加明显，其香精香料业务毛利率近两年保持约50%上下。
注：爱普股份、新和成与科思股份为香精香料类产品相关业务毛利率香精香料产品研发难度大、技术壁垒高，我国香精香料企业研发强度较海外仍有提升空间。
海外香精香料巨头起步时间早，长期维持6%-9%的高水平研发投入，持续的高强度研发投入使其在专利技术、产品种类上均具有巨大的优势，拓宽了现有的产品与技术护城河。
从国内企业看，华宝股份研发费率在7%-9%，比肩海外巨头；新和成、亚香股份与华业香料研发投入水平约稳定在5%-6%，保持较高水平研发投入；其他企业研发强度相对较低。
0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%3亚香股份华业香料爱普股份新和成科思股份华宝股份新化股份基础化工/行业深度图37：国内主要香精香料企业研发水平数据来源：wind，东北证券全球香精香料市场梯队次序分明，国内企业迈入国际化竞争趋势明显。
随着龙头企业布局加强，产品布局拓宽，香精市场集中度在持续发展中不断提升。
当前全球已经形成以奇华顿、芬美意、国际香精香料、德之馨四家国际巨头的行业第一梯队，以曼氏、花臣（已被IFF收购）、高砂、森馨、罗伯特、长谷川等国际公司和华宝股份、波顿香料等国内一批上市企业为主的第二梯队，未来的香精市场将被这些实力强劲的企业高度垄断。
0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%3亚香股份华业香料爱普股份新和成科思股份华宝股份新化股份基础化工/行业深度2.2.国际格局：以香精为核心实现高度垄断从发展的历程与企业特点看，海外香精香料行业具有以下特点：（1）以香精为核心产品实现高度垄断：世界上主要的食用和日用香料公司历史悠久、规模巨大。
大多数的香料跨国公司不断通过各种兼并、合资和合并等方法重组，以保持较强的竞争力。
这些国际大公司以香精为龙头产品带动香料行业的发展，同时通过控制关键香精的品种、技术来保持其领先地位。
呈现极高的市场集中度，尤其是奇华顿、芬美意、国际香料香精和德之馨四家公司，近年来其合计市场份额均保持在50%以上。
（2）高度竞争：国际香精香料巨头在本国的销售额占30%-50%，其余50%-70%的产品销售到其他国家。
当前传统的欧美日消费市场已趋于饱和，而亚洲经济尤其是中国经济的飞速发展下，亚洲逐步成为各公司竞争的新战场。
表9：全球主要香精香料企业公司行业地位公司概况奇华顿(Givaudan)上市公司、全球前五大香料香精公司成立于1768年，全球日用及食用香精领域的先导企业，是一家历史悠久，享有盛誉的跨国集团。
芬美意(Firmenich)全球前五大香料香精公司成立于1895年，是一家具有100多年历史的国际化公司，亦是全球最大的从事香精原料研究和生产的公司之一。
国际香精香料(IFF)上市公司、全球前五大香料香精公司成立于1909年，全球香料香精行业产品的先行者和最主要的制造商之一；2018年收购花臣（全球十大香料香精公司）。
德之馨(Symrise)上市公司、全球前五大香料香精公司德威龙公司（成立于1919年），与H&R公司（成立于1874年）合并的一家国际香料香精公司。
森馨(Sensient)上市公司、全球前十大香料香精公司成立于1882年，一家全球著名的色素、香精供应商。
曼氏(Mane)全球前十大香料香精公司成立于1871年，是一家具有良好声誉的跨国性企业。
罗伯特(RobertetSA)全球前十大香料香精公司成立于1850年，是法国一家拥有百年历史的天然香料、日化香精制造商。
高砂(Takasago)上市公司、全球前十大香料香精公司成立于1920年，是日本最大的香料公司之一，也是日本最早创立的合成香料生产厂家。
长谷川(Hasegawa)上市公司、全球前十大香料香精公司成立于1903年，是一家拥有百年历史的食用、日化香精制造商。
数据来源：格林生物招股书，东北证券基础化工/行业深度图38：2020年全球香精香料行业市场份额数据来源：新化股份公告，东北证券（3）高研发投入：香精香料产品研发难度大、技术壁垒高，现有国际巨头起步时间早，长期维持6%-9%的高水平研发投入，持续的高强度研发投入使其在专利技术、产品种类上均具有巨大的优势，拓宽了现有的产品与技术护城河。
图39：香精香料国际巨头研发投入水平数据来源：wind，东北证券（4）产业结构以香精为主导：国际香精香料巨头建立以香精为核心产品的产业结构，香精具有更高的附加值与技术、人才壁垒，外部玩家难以进入，因此得以维持高毛利率。
19%14%13%10%5%5%5%29%奇华顿芬美意IFF德之馨曼氏花臣高砂其他0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%3奇华顿德之馨国际香精香料基础化工/行业深度3.全球香精香料市场稳步增长，下游需求多元化3.1.全球香精香料市场持续增长，重心向亚洲转移全球香精香料市场规模稳定增长，亚洲地区市场份额最高。
随着世界各国尤其是发达国家经济的发展，生活水平不断提高，人们对食品、日用品的品质要求越来越高，促进了香精行业增长。
全球香精和香料市场2015年的销售额为241亿美元，2022年达到299亿美元，CAGR为3.13%。
从地区看，亚洲在全球市场中份额最高，占比达40%，主要为亚洲地区食品消费增长可观带动所致。
从品种看，由于香精具备更高的技术壁垒与附加值，因此市场占比更高，香精产品市场占比54%，香料占比46%。
图40：全球香精香料行业市场规模数据来源：爱普股份公告，东北证券图41：全球香精香料消费市场情况（按地区）图42：全球香精与香料市场份额（按品种）数据来源：头豹研究院，东北证券数据来源：头豹研究院，东北证券香精香料销售中心逐渐向亚洲转移，亚洲市场有望成为消费增长主力引擎。
欧美作为传统香精香料消费区域，食品、日化行业高度发达，人均消费量较高，增长动力不足，近年消费趋于饱和，国外香精香料巨头产业相继向中国等地区转移销售中心并开设工厂与研发中心等，其在本土的销售额仅占30%-50%，亚洲香精香料消费增长明显。
据IALConsultants资料，2015-2020年全球香精香料市场规模年均增长5.1%，亚洲以7.4%的年均增速成为全球增长最快地区。
十三五期间，奇华顿、德之馨、芬美意等国际巨头纷纷建立中国生产基地，于江苏浙江等地投建世界级工厂。
国际巨头加码在华投资，既代表了对中国香精香料市场的重视看好，同时也加剧了本土香精香料市场的竞争，有望推动我国香精香料行业集中度进一步提升。
表11：部分国际香精香料企业在华投资简况企业投资情况投资额年产能投产情况奇华顿2017年，奇华顿在常州高新区投资建设日化香精工厂，是奇华顿在全球最大的工厂约1亿瑞士法郎38000吨2020年10月投产德之馨德之馨在华投资设立第二家生产基地德之馨香精香料(南通)有限公司5000万欧元45000吨2020年7月投产芬美意2019年，芬美意在江苏张家港保税区建设世界级食用香精工厂，是公司在全球最大的食用香精工厂7500万美元25000吨，其中一期12000吨2019年3月投产IFF2016年，在张家港成立国际香料(张家港)有限公司，是IFF大中国区第二大食用香精生产基地4500万美元24000吨2019年1月投产曼氏2018年，法国曼氏集团在浙江平湖经济技术开发区开工建设曼氏（中国）香精香料有限公司9000万美元15600吨/凯爱瑞爱尔兰食品配料凯爱瑞公司于2017年、2018年、2020年分别收购浙江杭曼食品科技有限公司、天宁香料(江苏)有限公司和山东天博食品配料有限公司/7000吨/数据来源：头豹研究院，东北证券3.2.香精香料下游产品多样化，需求市场稳步发展近年来，随着我国日化行业、食品行业等下游产业的持续发展，我国香料香精行业作为配套产业亦呈现持续稳定的发展态势。
与此同时，居民生活水平的提高、消费结构升级也为行业的发展提供了广阔的市场空间。
随着下游应用领域对香料需求持续增加，预计到2027年将进一步增长至920亿元。
2022年，香精香料在食品、日化与烟草行业应用占比分别为63.4%、17.5%、15.5%。
图43：中国香精香料市场规模（亿元）数据来源：头豹研究院，东北证券食品行业规模持续多样化增长，拉动香精香料需求稳步提升。
作为食品饮料行业重要配套产业，香精香料可赋予食品饮料各种特色的香味，并消除或掩盖食品中的不良气味。
2022年，食品制造、酒饮茶与农副产品占比分别为23.00%、17.29%、59.70%。
图44：中国食品行业营收（亿元）数据来源：头豹研究院，东北证券软饮料与乳制品多元化差异化发展，有望推动饮料用香精香料需求增长。
饮料分为包装饮用水、果蔬汁类及其饮料、蛋白饮料、碳酸饮料、特殊用途饮料、风味饮料等种类，近年我国软饮料市场维持多样化发展，2018-2023年，软饮料产量自1.57亿吨增长至1.75亿吨，CAGR为2.19%。
随着居民消费需求差异化、多元化，有望进一步催生饮料用香精香料市场新型需求。
2018-2023年，我国乳制品产量自2687万吨增长至3055万吨，CAGR为2.60%，保持稳定发展态势。
E2024E2025E2026E2027E食品日化烟草其他00012022食品制造酒饮茶农副产品基础化工/行业深度图45：中国饮料与乳制品产量数据来源：wind，东北证券中国日化市场以个护行业为主导，个护行业中海外品牌占据优势，多采用海外品牌香精。
其中个护品牌包括护肤、彩妆、身体护理等产品，以海外品牌为主，多采用海外品牌香精；家居日化产品包括家用清洁、餐具护理、杀虫驱蚊等产品，以本土品牌为主，多采用本土品牌香精。
图46：中国日化产品行业结构数据来源：头豹研究院，东北证券图47：个人护理品牌分布图48：中国市场个人护理知名品牌数据来源：头豹研究院，东北证券数据来源：各公司官网，东北证券软饮料产量（万吨）乳制品产量（万吨）82%17%1%个人护理家居护理宠物护理21%79%中国品牌海外品牌基础化工/行业深度图49：家居护理品牌分布图50：中国市场家居护理知名品牌数据来源：头豹研究院，东北证券数据来源：各公司官网，东北证券我国日化行业市场规模不断扩大，日用香精下游需求稳中有升。
由于香精香料企业采用以销定产模式，下游市场需求订单对于香精香料企业生产具有直接影响。
日化市场中，合成洗涤剂产量达到历史高位，2020年受公共卫生事件影响，我国合成洗涤剂产量达1108.8万吨，2023年为1106.4万吨，与2021年同为历史最高水平。
化妆品市场保持较高速度增长，销售额自2018年2619亿元增长至2023年的4142亿元，CAGR为9.60%。
图51：中国日化市场规模数据来源：头豹研究院，东北证券65%35%中国品牌海外品牌0%5%10%15%20%25%1中国日化市场规模（亿元，左轴）同比（右轴）基础化工/行业深度图52：中国合成洗涤剂产量图53：中国化妆品销售额数据来源：wind，东北证券数据来源：wind，东北证券我国烟草行业市场规模稳定增长，全球电子烟发展空间广阔。
2018-2023年，我国烟草制品营收自10465亿元增长至13333亿元，CAGR为4.96%，维持对烟草香精稳定的需求。
在传统烟草之外，新型烟草快速发展，且由于其配方特性，对香精的使用量远高于传统香烟。
2022年，电子烟在全球烟草制品销售额中占比为3.5%，市场渗透空间广阔。
图54：中国烟草制品行业营收数据来源：wind，东北证券图55：世界烟草制品销售额占比数据来源：《2022年世界烟草发展报告》，东北证券-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%合成洗涤剂产量（万吨，左轴）同比（右轴）-5%0%5%10%15%20%0045化妆品销售额（亿元，左轴）同比（右轴）0%1%2%3%4%5%6%7%烟草制品营收（亿元，左轴）同比（右轴）78.7%0.8%10.1%4.9%3.5%2.0%卷烟尼古丁袋雪茄加热卷烟电子烟传统口含烟基础化工/行业深度全球电子烟市场快速扩容。
从细分类别看，开放式电子烟及可加注烟液销售额合计87.2亿美元，同比增长8.1%；封闭式电子烟销售额149.3亿美元，同比增长28.2%，其中换烟弹式电子烟和一次性电子烟的占比分别为82.9%和17.1%，一次性电子烟销售额25.5亿美元，同比增长近一倍。
图56：全球电子烟市场规模数据来源：《2022年世界烟草发展报告》，东北证券封闭式电子烟及烟弹（亿美元）开放式电子烟及烟液（亿美元）基础化工/行业深度4.相关标的4.1.新和成：国内香精香料领军企业国内香精香料行业领军企业，多元布局打造成本优势。
新和成当前拥有营养品、香精香料、新材料、医药原料药四大业务，从乙炔、丙酮等石化原料出发，合成柠檬醛、芳樟醇等中间体，最终合成终端精细化工产品。
纵向产业链一体化结合横向多元产业协同布局，为新和成打造了强有力的成本优势。
图57：新和成营业总收入图58：新和成归母净利润数据来源：wind，东北证券数据来源：wind，东北证券新和成香精香料业务与维生素业务紧密协同，相互成就。
维生素与香精香料在生产原料上具有较大的协同性，维生素过程中的各类中间体本身亦可作为香精香料产品，新和成借助维生素基本盘切入香精香料业务。
芳樟醇与柠檬醛两大系列产品是两类重要的大宗香料，芳樟醇系列产品（包括芳樟醇、四氢芳樟醇、乙酸芳樟酯）是VE生产原料，柠檬醛系列产品（包括柠檬醛、紫罗兰酮、甲基紫罗兰酮、香叶醇、香茅醛、橙花醇）是VA的生产原料，同时两个系列产品均可作为香精香料直接外售。
维生素业务为香精香料业务提供技术支持，香精香料业务则为维生素业务保障了原料供应，二者紧密协同，相互成就。
图59：新和成香精香料与维生素业务协同数据来源：新和成公告，东北证券(20)(10)总营收（亿元，左轴）同比（%，右轴）(40)(20)5020归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）基础化工/行业深度表12：新和成主要香精香料及中间体产品格局香精香料产品名称已有产能（吨/年）规划产能（吨/年）备注柠檬醛20000山东新和成药业2023Q4环境信息公开。
芳樟醇10000羟基香茅醛1000年产4万吨香精香料项目（一期），2022年1月完成。
3-氨甲基四氢呋喃1000香茅腈1500年产4万吨香精香料项目（二期），2022年12月完成。
柠檬腈1600L-薄荷醇5000DL-薄荷醇1000异戊烯醇8000年产1.4万吨合成香料、8000吨异戊烯醇项目及叶醇后处理资源化利用项目（一期），2022年1月完成。
乙基芳樟醇3000年产1.4万吨合成香料、8000吨异戊烯醇项目及叶醇后处理资源化利用项目（二期），包括柠檬醛5000吨/年、乙基芳樟醇3000吨/年。
异戊二醇3000年产1.4万吨合成香料、8000吨异戊烯醇项目及叶醇后处理资源化利用项目（剩余工程）。
玫瑰醚1000橙花叔醇2000玫瑰醚7002022年12月，1.3万吨/年合成香料技改扩产项目，一期700吨玫瑰醚叶醇2000乙酸叶醇酯300柳酸叶醇酯600香叶醇/橙花醇1900乙基柠檬腈1000铃兰吡喃2000年产10000吨薄荷醇(脑)、5000吨香兰素、2000吨铃兰吡喃建设项目一、二期工程，分别于2017年1月与2021年11月完成。
香茅醇30001.37万吨/年柠檬醛衍生物、500吨/年丁内酯项目（一期），2014年7月完成。
香叶醇3000橙花醇1500α-紫罗兰酮25001.37万吨/年柠檬醛衍生物、500吨/年丁内酯项目（二期），2019年2月完成。
α-甲基紫罗兰酮2500乙酸香茅酯600乙酸香叶酯600女贞醛1600年产9000吨麦芽酚、8000吨桂醛、1600吨女贞醛、1000吨苯乐戊醇、100吨乙酸己酯及多功能中试建设项目一期工程，2019年8月完成乙酸己酯100麦芽酚9000桂醛8000苯乐戊醇1000二氢茉莉酮酸甲酯30003000t/a二氢茉莉酮酸甲酯、6000t/a异戊醛建设项目，2014年7月完成。
异戊醛6000叶醇（酯）900基础化工/行业深度4.2.亚香股份：全球主要的凉味剂厂商亚香股份为国内主要中高端香料生产商之一，拥有天然香料、合成香料与凉味剂三大系列合计共300多种产品。
天然香料产品主要为丁香酚香兰素和阿魏酸香兰素等，即用丁香酚、阿魏酸等可再生物质为原料生产的香兰素。
凉味剂产品主要为WS-23等WS系列凉味剂产品，该类产品的国内供应商主要是亚香股份和爱普股份，亚香股份已成为全球该类产品主要生产企业之一。
数据来源：环评报告，东北证券表13：亚香股份主要产品具体情况产品类别代表产品产品特点产品用途天然香料丁香酚香兰素白色或微黄色针状结晶或结晶粉末；具有甜香、奶香和香草香气主要用于食用香精中，尤其是在糖果、巧克力、饮料、冰淇淋、酒类中应用广泛，在烟用香精中也很有用途；常作粉底香用，可广范用于几乎所有香型，如紫罗兰、草兰、葵花、东方香型。
阿魏酸香兰素天然桂酸甲酯白色至浅黄色结晶；果香、膏香主要用于配制樱桃、草莓和葡萄等型食用香精，用于香料工业作定香剂，常用于调配康乃馨、东方型花香香精，也用于肥皂、洗涤剂。
天然覆盆子酮类白色至白色针状或颗粒状结晶；具有甜的果香，类似复盆子酱香温和香气食用香精中，用于配制草莓、菠萝、桃子、李子、悬钓子等香精，通常在果香型的香精中作为定香剂。
在日化香精中，应用于茉莉、栀子、晚香玉等花香型日用香精中，也可用于化妆品及皂用香精中。
它基础化工/行业深度凉味剂是指在风味料化合物的发展过程中衍生出一类全新的化合物。
凉味剂是所有能产生清凉效果且药性不强的化学物质的总称，能赋予人清凉、新鲜等感觉，起到提神、醒脑的作用。
传统上使用L-薄荷醇作为凉味剂，薄荷醇具有很优雅的凉香、薄荷香、醚香、辛香和桉叶样香气及独特的清新凉味，但薄荷醇挥发性强，凉味作用时间较短，并带有一定苦味的特点限制了其部分应用。
前者对皮肤和粘膜具有薄荷脑样的凉味但克服了上述薄荷脑的缺点，并且本身无味，加入产品中不影响其香味，还能增加凉味感觉；而WS-23清怡、持久、新鲜、无刺激性辣味、无苦味、用量低，可以广泛用于口香糖、牙膏、糖果、果冻、果酱、香烟、药品等制品，具有较强的现实应用价值。
α-酮基烯胺衍生物既不是薄荷醇的衍生物，也不存在于天然产物中，大部分无嗅无味，在香精配方中对其香气的贡献不大，但与口腔和皮肤接触时所产生的凉感非常明显，凉味持续效果大为提升。
表14：新型凉味剂主要品种与特点代表产品原料特点薄荷醇衍生物3-L-薄荷氧基丙烷-1,2-二醇薄荷脑、环氧氯丙烷等对皮肤和粘膜具有薄荷脑样的凉味，本身无味，加入产品中不影响其香味WS-232-溴丙烷，丙腈，氨基钠等清怡、持久、新鲜、无刺激性辣味、无苦味、用量低α-酮基烯胺衍生物3-MPC2-羟基-3-甲基-2-环戊烯-1-酮，对甲苯磺酸等5-MPC2-羟基-3-甲基-2-环戊烯-1-酮数据来源：《几种新型凉味剂的合成及应用》，东北证券香、草香，带有柑橘香韵的清鲜可用于香水、古龙水，能调和柑橘、松木、药草及木香；也适用于某些花香型、醛香型、近代新香型；使用在香水、泡沫浴剂、香皂、洗涤剂香精中有新鲜香气格蓬酯无色透明液体；浓烈的果香，略带菠萝样的香味用于日化香精配方。
凉味剂WS-23白色粉末；轻凉薄荷味道能在食品和化妆品中产生持久的清凉感觉，广泛用于食品、饮料、糖果、化妆品、烟制品、医药等。
WS-3白色粉末；轻微薄荷醇味能在食品和化妆品中产生持久的清凉感觉，多用作皮肤和唇膏的凉爽剂。
在薄荷型配方、各种辛香料配方和口腔护理产品中作凉味增强剂，在口香糖及儿童糖中作凉味剂。
数据来源：亚香股份招股说明书，东北证券基础化工/行业深度亚香股份为全球WS-23凉味剂主要生产商。
亚香股份凉味剂产品主要为WS-23等WS系列凉味剂产品，该类产品的国内供应商主要是亚香股份和爱普股份，亚香股份已成为全球该类产品主要生产企业之一，2019年销售凉味剂WS-23产品约280吨，约占全球同类产品80%的市场份额。
根据公司2023年报，亚香股份2023年WS-23凉味剂设计产能500吨/年，产能利用率达100%，并有150吨/年产能在建，公司凉味剂营收占比达46%。
图62：亚香股份营收结构数据来源：wind，东北证券亚香股份实现对全球十大国际香精香料企业全覆盖。
公司直接销售给国际十大香精香料公司中的奇华顿（Givaudan）、芬美意（Firmenich）、国际香料香精（IFF）、德之馨（Symrise）、花臣（Frutarom）、高砂（Takasago）等，通过ABT等贸易商间接销售给曼氏、森馨等，实现对十大国际香精香料公司的全覆盖；产品直接销售给玛氏箭牌、亿滋国际、高露洁、都市牧场、悦刻、口味王、艾普生物等国内外知名快速消费品公司图63：亚香股份主要客户数据来源：亚香股份公告，东北证券4.3.华宝股份：定位香精市场，打造香精配方开发核心壁垒华宝股份主要从事香精与食品配料的生产销售东北证券-香精香料行业深度报告：国产香精香料多元发展构建芬芳中国-240708，主要产品包括食用香精、烟用香精、日用香精与食品配料，广泛应用于食品、饮料、卷烟、日化等多个领域。
公司为中46%37%16%1%凉味剂天然香料合成香料其他基础化工/行业深度国本土领先的香精企业，拥有“喜登”、“华宝”、“孔雀”、“天宏”、“华芳”、“澳华达”、“琥珀”等一系列知名香精品牌。
图64：华宝股份营业总收入图65：华宝股份归母净利润数据来源：wind，东北证券数据来源：wind，东北证券表15：华宝股份主要香精产品产品名称应用领域产品品牌产品系列主要客户食用香精食品领域乳品饮料类、坚果炒货类、冷饮类、糖果类、膨化食品类、烘焙类、肉制品类、休闲小食品类华宝、孔雀果蔬类香精、奶味香精、花香类香精、五谷杂粮类香精、茶类香精、口感类香精、异域风情类香精、猪肉风味香精、香辛料类香精亿滋、光明、达利、斯伯特、大窑、中粮、AAK、益海嘉里、不二制油、洽洽、喜之郎、桃李、好丽友、天喔、上好佳、曼可顿、维维、安井、申美、杨协成、冰峰、中街、汇源、小王子、嘉友、亲亲、乡乡嘴、米多奇、三全、皓月、金锣、思念、劲仔、雀巢、百胜等烟草领域烟丝用（表香、加料）、滤棒用、卷烟纸用、内衬纸用华芳、天宏、喜登、澳华达清香型、辛香型、果香型、花香型、甜香型、焦香型、可可香型、膏香型、烘焙香型、奶香型、豆香型云南、上海、湖南、浙江、广东、贵州等19个省、市的中烟工业公司日用香精日化领域熏香消杀类、洗涤皂用类、个人护理化妆品类、芳香剂类、工业制品类琥珀花香类香精、果香类香精、复合花果类香精、木香类香精李字、榄菊、青蛙王子、武夷白鹭、上海白猫、恒安、立白、ABC、亚朵酒店、安安金纯、丽臣、润本、金鹿等数据来源：华宝股份公告，东北证券香精配方及其开发能力是香精企业最核心的竞争力。
香精配方是各种不同香味物质按不同比例在不同条件下的组合，对于同一香型，可以由不同的配方达到近似的效果，而香精企业则可以根据原材料的不同而对同一香型的配方进行调整。
由于香精产品配方不一，原材料及其构成不同，因此，不同香精产品成本可能差异较大。
香精配方属于香精企业的核心机密，客户通常也无法知晓其采购的香精产品的具体配方，无从判断香精产品的具体原材料构成。
因此，香精企业的核心竞争力在于配方开发能力，并在深刻洞察客户需求后，开发出适合客户产品风格、感官品味需求的香精，以满足客户独特的需求，为其塑造独特的产品风格。
(25)(20)(15)(10)(5)7120222023总营收（亿元，左轴）同比（%，右轴）(60)(50)(40)(30)(20)(10)0归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）基础化工/行业深度华宝股份打通香精产业一体化产业链，建立核心人才队伍打造香精配方开发核心竞争力。
华宝股份拥有核心一体化的产业链，在广东及非洲博茨瓦纳等地拥有上游原材料的提取中心，在广东、江西、福建及香港等地设有生产基地，在德国霍尔茨明登、新加坡等设有海外研发中心，并拥有一支专业的调香师团队，并拥有一所国家认定企业技术中心。
4.4.爱普股份：专注于食用香精配料发展爱普股份主营业务为香料、香精的生产销售，主要产品包括香料（含合成香料和天然香料）、香精（含食用、日化和烟草香精），同时经销国际知名品牌的黄油、奶酪、巧克力、可可等食品配料，能够向下游客户提供“食用香精+食品配料”的一站式解决方案。
图66：爱普股份营业总收入图67：爱普股份归母净利润数据来源：wind，东北证券数据来源：wind，东北证券图68：爱普股份主要产品及上下游关系数据来源：爱普股份招股说明书。
东北证券(20)(15)(10)(5)总营收（亿元，左轴）同比（%，右轴）(60)(40)(20)02040600.00.51.01.52.02.520归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）基础化工/行业深度4.5.金禾实业：全球麦芽酚领跑者老牌化工厂起家，锐意进取的食品添加剂细分冠军。
公司主营业务包括食品添加剂与大宗化工产品，以传统氮肥厂起家，靠麦芽酚为出发点聚焦于精细化工，逐步布局安赛蜜、三氯蔗糖甜味剂产品，并积极向上游延伸产业链建设氯化亚砜等原料产线，成功转型为全球甜味剂与麦芽酚行业细分冠军。
当前公司已形成精细化工+基础化工双轮驱动的发展格局，纵横一体化产业链布局，打造核心产品成本护城河，巩固市场领跑地位。
图69：金禾实业营业总收入图70：金禾实业归母净利润数据来源：wind，东北证券数据来源：wind，东北证券金禾实业精细化工+基础化工双轮驱动，一体化产业链保障原料供应，有效降低香料成本，打造规模优势。
金禾实业合成氨装置联产甲醇，然后分别以合成氨和甲醇为起点，向下不断延伸产业链。
其基础化工产品中甲醇、乙醇、液碱均为麦芽酚生产所需原料，原料自给降低麦芽酚生产成本。
当前金禾实业拥有甲乙基麦芽酚产能合计9000吨/年，为全球麦芽酚领军企业；拥有佳乐麝香产能4500吨/年，实现了公司在日化香料细分行业布局。
(40)(30)(20)(10)0.010.020.030.040.050.060.070.080.020总营收（亿元，左轴）同比（%，右轴）(80)(60)(40)(20)00.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）基础化工/行业深度图71：公司基础化工产品链（红色部分为公司拓展产业链）数据来源：公司公告，东北证券表16：公司主要产品布局产品现有年产能（万吨）在建年产能（万吨）备注食品添加剂安赛蜜1.5三氯蔗糖1阿洛酮糖0.1香料产品甲乙基麦芽酚0.9佳乐麝香0.45大宗化工原料三聚氰胺6硝酸15硫酸30液氨12双氧水35碳铵24甲醛20双乙烯酮1安赛蜜原料氯化亚砜8三氯蔗糖原料DMF3三氯蔗糖原料糠醛1麦芽酚原料功能性中间体新戊二醇2.5季戊四醇2医药中间体呋喃铵盐0.1定远二期一阶段硫酸60氯化亚砜10计划年产20万吨，暂建设10万吨基础化工/行业深度4.6.万华化学：香精香料技术厚积薄发，柠檬醛项目落地在即万华化学自2012年起已有柠檬醛等香精香料相关产品布局。
专利《一种不饱和缩醛的制备方法》显示，万华化学于2012年申请的以异戊烯醇与异戊烯醛为原料合成的一种不饱和缩醛，是合成香料柠檬醛的一种重要中间体。
此外，公司也已研发出橙花醇、香叶醇、香茅醛、薄荷醇等多种香精香料产品技术，长时间深厚的技术积淀，为万华化学实现了香精香料核心产品的突破。
图72：万华化学营业总收入图73：万华化学归母净利润数据来源：wind，东北证券数据来源：wind，东北证券图74：万华化学专利《一种高纯度柠檬醛的制备方法》技术路线数据来源：国家专利局，东北证券(20)001,0001,2001,4001,6001,8002,00020总营收（亿元，左轴）同比（%，右轴）(50)30020归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）氯磺酸6离子膜烧碱6离子膜钾碱6双氧水15定远二期二阶段山梨酸钾3规划6万吨，首期3万吨数据来源：公司公告，百川资。
